지난 글에서 말했던 것처럼 이번에는 배당주인 JEPQ가 S&P보다 상승률이 높아 그 이유에 대해 알아보고자 한다.
아래 표에서 보듯 JEPQ는 22년 하락장에서 -12.89%로 S&P -18%보다 적게 떨어졌고 23년 반등장에서 36,28%로 S&P 26.3%보다 더 상승하였다. 이는 일반적으로 알고있는 커버드콜 전략을 구사하는 배당주의 상하방이 방어된다는것과 다르다.
배당주 펀드와 커버드콜 전략 ETF들은 일반적으로 주가가 크게 하락할 때 손실 방어가 잘 되고, 주가가 크게 상승할 때 상승 폭이 제한되는 특징을 가진다. 이는 커버드콜 전략의 본질 때문이다. 커버드콜 전략은 보유한 주식 위에 콜옵션을 매도하여 프리미엄을 수취하는 전략으로, 옵션 프리미엄이 일정 부분 하락장에서 방어 역할을 하고 상승장에서 매도한 콜옵션의 행사로 상승 참여율을 제한한다. 따라서 전통적으로 이러한 전략은 변동성이 큰 시장에서 ‘부드러운’ 움직임을 보인다. S&P500 같은 순수 주식 지수는 상승장에서 최대 수익을 노릴 수 있지만 방어 수단은 없다. 반면 커버드콜 ETF는 일정 수익을 상쇄시키는 옵션 매도 수익이 더해져 전체 수익곡선이 평탄화된다. SCHD는 고배당 성장주 중심으로 배당수익률을 안정적으로 제공하면서도 주가 상승의 폭이 S&P500 대비 낮은 경향이 있다. JEPI는 커버드콜 옵션 프리미엄 수익을 통해 연간 배당수익률을 높이면서 변동성 조절을 시도한 ETF고, JEPQ는 JEPI와 비슷하지만 미국 중소형 및 퀄리티 주식에 초점을 맞춘 전략이다. 일반적인 상식이라면 커버드콜 ETF들이 상승장에서 지수를 밑도는 성과를 내고, 하락장에서 방어하는 성과를 내는 것이 맞다. 그런데 2022~2025년의 시장 흐름에서는 JEPQ가 S&P500보다 더 높은 누적 수익률을 보였다는 관찰이 나왔다면 이는 단순히 ‘커버드콜은 항상 상승 제한’이라는 오해에서 벗어나야 할 몇 가지 구조적 이유가 존재한다.
첫째, 2022~2025년의 시장은 단순한 하락 또는 상승만의 구간이 아니라 변동성과 방향성이 혼재된 구간이었다. 2022년은 인플레이션 급등과 금리 인상으로 폭락장이었고, 2023~2024년은 경기 민감주들의 회복과 AI · 테크 중심 랠리, 2025년 초반까지 이어진 불확실성과 조정이 반복된 구간이다. 커버드콜 전략은 이런 ‘횡보 + 급등락 반복’ 구간에서 상대적으로 강한 성과를 낼 수 있다. 주가가 횡보할 때 콜옵션 프리미엄은 지속적으로 축적되며 전체 수익률에 기여한다. 특히 변동성이 높을 때 프리미엄은 더 커진다. JEPQ는 기본 포트폴리오가 상대적으로 변동성이 큰 종목들을 포함하면서, 옵션 매도가격과 만기 설정이 시장 방향성에 맞게 조정되었을 가능성이 있다. 이는 단순히 주가가 상승하거나 하락하는 구간이 아니라 ‘박스권 + 반등 + 조정’이 반복된 구간에서 커버드콜 전략이 더 많은 프리미엄을 획득했기 때문이다. 반면 단순 지수 추종자처럼 S&P500은 상승 구간에서는 좋지만, 횡보 구간에서는 방향성이 없어 상대적으로 성과가 제한된다. 따라서 JEPQ가 이 기간에 높은 누적 수익률을 보인 것은 시장의 방향성과 변동성 특성이 JEPQ의 전략에 최적화되었기 때문이다.
둘째, S&P500과 커버드콜 ETF의 성과 비교는 동일한 위험(리스크) 수준을 전제로 하지 않았다면 왜곡될 수 있다. S&P500 지수는 대형 우량주 중심이며 성장주가 큰 비중을 차지한다. 이런 포트폴리오는 상승장에서 매우 강하지만 금리 인상기, 경기 펀더멘털 불확실성 구간에서는 과도하게 조정받을 수 있다. 반면 JEPQ는 퀄리티 주식 + 옵션 프리미엄으로 구성되어 있어 변동성 조정 측면에서 더 낮은 변동성 프로파일을 갖는다. 변동성 조정 후 수익률이 높다는 것은 실제로는 ‘위험 대비 보상’이 우수하다는 의미다. 예를 들어 2022년 급락장에서 S&P500은 큰 손실을 입었지만 JEPQ는 옵션 프리미엄으로 일부 손실을 상쇄했다. 이어지는 반등장에서 S&P500은 가파르게 상승했으나 JEPQ는 상승폭이 제한되어 보이지만 누적 수익률로 보면 2022년 방어 효과가 누적 수익선에 긍정적 영향을 미쳤다. 또한 JEPQ의 구성종목이 S&P500 대비 실적 안정성이 높고 배당성향이 높아 하락장에서 투자자 이탈이 덜했을 가능성이 있다. 이런 차별점은 단순한 상승·하락 구간 비교를 넘어 위험 조정 수익률 측면에서 보면 JEPQ가 더 일관된 성과를 보인 배경이 된다.
셋째, JEPI와 JEPQ 간의 전략적 차이도 중요한 원인이다. JEPI는 대형주 중심 커버드콜 전략으로 안정과 배당수익에 집중하며 옵션 프리미엄을 지속적으로 획득하는 구조다. JEPQ는 JEPI의 전략을 계승하면서도 포트폴리오 내 퀄리티 성장성과 변동성 높은 중소형주를 포함함으로써 시장 반등 시 S&P500 대비 더 큰 상승 잠재력을 확보할 수 있다. 이 때문에 JEPQ는 S&P500과 JEPI 대비 상승장에서의 제한을 어느 정도 극복했을 가능성이 있다. 또한 JEPQ의 옵션 매도 구성 — 행사가격 선택, 만기 주기 설정, 변동성 지표에 따른 동적 조정 — 등이 시장 상황에 맞아떨어졌다면, 커버드콜 전략이라고 해서 무조건 상승 제한 효과만 있는 것이 아니라 구조적으로 수익 기회를 극대화할 수 있다. 실제로 옵션 프리미엄은 변동성이 높을 때 급등하고, 시장이 반복적으로 방향을 바꾸면 방향성 추종 전략보다 프리미엄 축적 효과가 더 강하다. 이런 면에서 JEPQ의 설계는 S&P500 대비 이 기간에 더 유리했다는 해석이 가능하다.
넷째, 투자자 행동과 유입 자금 흐름도 JEPQ 성과에 영향을 줬을 수 있다. 시장 불확실성이 클 때 투자자들은 안정적인 수익원과 배당수익에 대한 선호가 증가한다. JEPQ는 높은 배당수익률과 옵션 프리미엄 수익으로 매력적인 현금 흐름을 제공했을 가능성이 있다. 이는 자금 유입을 촉진하고, ETF의 NAV(순자산가치)에 긍정적인 영향을 미칠 수 있다. 반면 S&P500과 같은 지수는 단순 추종 구조로, 투자자 심리 변화에 따른 과매수 · 과매도 구간이 더 뚜렷했다. 이런 심리적 요인들이 장중 변동성을 확대시키고 지수 성과를 왜곡했다. 또한 투자자들이 장기 보유를 목적으로 커버드콜 ETF에 자금을 넣고, 배당·프리미엄을 재투자했다면 복리 효과도 누적된다.
이런 전략적, 행동적 요인들이 복합적으로 작용해 2022~2025년의 독특한 시장 환경에서는 JEPQ가 전통적인 ‘상승 제한’ 이미지를 벗어나 S&P500 대비 누적 성과에서 우위를 점한 것으로 설명할 수 있다. 이런 설명은 단순 비교를 넘어 전략적 구조, 포트폴리오 구성, 시장 변동성 특성, 투자자 행동을 종합적으로 고려해야 한다는 점을 강조한다.
크게 네가지 이유가 있지만 역시 가장 큰 이유는 첫번째와 두번째인 것 같다. 하락장에서 지수가 방어되어 손실이 적고 이를 기반으로 보합장에서 S&P보다 유리한 수익률을 갖고가 기존 시드가 많이 줄지 않은 영향으로 해당 결과가 나온것 같다.
역시... 주식은 어렵다....
다음 글에서는 하락장에서도 배당률이 유지가 되는지 또 그럼으로써 손실이 얼마나 방어되는지에 대해 알아봐야겠다.
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